市场利率下行，净息差走向何方？(2)

3.1. 净息差变动拆解：以工行、平安为例

资产结构和重定价缺口的差异，导致各行息差变动不一。我们构建模型来拆解息差变动的结构因素和利率因素分别影响如何。银行生息资产收益率受基准利率和市场利率的影响，但银行可以主动调整资产结构。

结构因素可以理解为，在假设利率不变的基础上，生息资产利率变动则主要取决于1）到期资产结构；2）新投放资产情况，包括贷款/债券/同业资产的摆布，以及零售、对公客户结构，以及新投放的期限结构等。同理，付息负债成本率变动主要取决于到期负债以及新增负债来源以及期限情况。

利率因素可以理解为，在假设资产负债结构不变的基础上，基准利率或市场利率变动带来的1）重定价资产的利率波动影响；2）新增资产和负债的利率影响。资产端债券投资、同业资产利率随市场利率变动而变动，随后亦会传导至信贷市场，影响新投放贷款利率水平。由于负债端，活期存款成本率相对稳定；定期存款利率受到市场利率定价自律机制等政策指导，较基准上浮较为固定，因此负债端利率上行主要来自同业负债以及应付债券的利率变动影响。

从16年底流动性收紧以来，多数中小行面临负债成本抬升的压力，而大行负债表现较为突出，工行、建行、农行2H17息差环比均有所上升，主要受益于资产端收益率提升。从工行的净息差拆解来看，2H17环比1H17的净息差提升12BP，其中生息资产利率因素贡献15BP，远高于资产端结构调整的负面影响1BP；且负债端利率因素仅负面影响了2BP。

2H17工行净息差环比上升主要由生息资产利率上升推动，其中利率贡献主要来自贷款利率提升，同业资产以及投资类资产变动影响不大，负债端利率变动影响亦不大，可见17年市场利率高位对以工行为代表的大行影响较小。

2H17平安净息差环比下行主要受资产结构因素和负债利率上行因素影响，负债利率抬升负面影响9BP，其中应付债券利率上升影响7BP、同业负债利率上行影响3BP。资产端，生息资产结构变动正面贡献14BP，主要是贷款结构调整（高收益率的零售贷款占比提升）正面贡献22BP。零售战略持续推进下，新投放零售贷款利率下行带来贷款利率下行，对净息差负面影响约13BP。

通过对工行和平安银行净息差拆分，我们可以看到2017年下半年资产和负债利率变动，即利率因素对净息差影响较大。对于工行来说，17年下半年利率因素变动解释了90%以上的净息差变动（净息差环比上行17BP，其中利率因素贡献16BP）。而平安银行由于存在自身主动结构调整的情况，利率因素的可解释度不高。

3.2. 市场利率下行影响测算：3Q18兴业、上海、平安负债成本或显著受益

2017年中小行净息差同比大幅下行，同业负债占比较高的银行17年净息差下行幅度更大。其中，兴业银行净息差同比下降近50BP，17年考虑同业存单的主动负债占比接近40%（包含同业结算性存款）。

3季度市场利率下行明显。自18年6月底以来，市场利率已较前期高位有所下行，3Q18同业存单发行利率亦下行至2.5%-3%，与16年水平相当。预计后续受国内持续较宽松的流动性环境影响，市场利率有望维持当前水平。我们预计，对前期受市场利率上行的股份行负债成本利好较明显。

兴业、上海、平安银行或是市场利率下行的较大受益者。基于中报披露的流动性风险数据，我们可以初步测算各行三季度负债成本受益于市场利率下行的影响。基于三季度市场利率较二季度平均下行100BP。我们测算，3季度市场利率下行可不同程度降低各行负债成本，其中上海、兴业银行负债端受益较大，整体负债成本年化后均下行超15BP。

此外，截至6月末平安银行结构性存款达4037亿元，较年初增长86%，占总负债的13%，若考虑部分结构性存款到期后，新产品利率随行就市有所下行，平安银行整体负债成本下行应大幅高于目前10BP的测算值，亦是市场利率下行的较大受益者。

贷款利率持续上行，上浮贷款利率占比较高。资产端看，贷款投放加权平均利率自16年以来持续上行，2Q18达到6.08%，是15年持续降息后的较高水平。截至6月末，金融机构基准利率上浮贷款占比75.2%，亦达到近期高位。预计未来伴随市场利率下行传导至信贷市场，贷款端利率上行趋势或不再。预计下半年到期或重定价贷款有望维持目前利率水平。

基于中报披露的流动性风险数据，我们看到3个月内到期或重定价贷款占总资产比重较高的为平安银行，或主要是平安银行消费贷等短期贷款余额较高，贷款平均久期较短。大行贷款平均久期较长，在3季度重定价贷款占比较低，我们预计3季度股份行贷款利率仍有望上行。