绝对估值法

绝对估值法

介绍

Absolute Valuation又称贴现法，主要包括股息贴现模型（DDM）、自由现金流贴现模型（DCF）和期权定价法。 该理论最早可以追溯到欧文·费希尔的资本价值理论。 费雪在其1906年的《资本与收入的本质》一书中，充分论述了收入、资本与价值之间的关系。 他认为资本可以带来一系列的未来收益，因此资本的价值本质上是未来收益的贴现值。

美国估值专家Shannon P. Pratt在他的专着《企业估值》中认为：“企业股权的估值是基于一个公认的理论框架，理论上，企业股权的价值取决于这部分股权的价值。” 未来的好处。 这些未来的收益应该以适当的贴现率进行贴现。”

Bodie Investments指出：每股股票的内在价值定义为投资者从股票中可以获得的总现金回报，包括股息和股票最终出售的损益，即获得的现值通过贴现正确反映风险调整的利率。 普拉特提到的未来收益是不确定的。 它们可以理解为未来的股息、未来的自由现金流和未来的净收入。 并将贴现率定义为正确反映风险调整的利率。

估值贴现模型在理论和逻辑推理方面是最完整、最严密的体系，在实践中被广泛采用，但不同的模型也有各自的缺陷。

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股息贴现模型 (DDM)

(1) 定义：股利贴现模型（DDM，discounted dividend mode1），认为公司股权的价值等于持有人在公司经营期内在适当的时候预期获得的股利收入的现值折扣率。 根据对股息增长率的不同假设，股息贴现模型可分为零增长模型、恒定（固定）增长模型、两阶段增长模型和倍数增长模型。

(2) DDM估值方法：

根据分红的分配，DDM可分为以下几种类型：

① 零增长模式（即分红增长率为0，未来分红固定数额派发）

计算公式为：V=D0/k

其中：V为公司价值，D0为当期股息，K为投资者要求的投资回报率，或资本成本。

② 恒定增长模型（即股息以固定增长率g增长）

计算公式为：V=D1/(kg)

其中：D1是下一次分红，不是本次分红。

③ 两阶段增长模型、三阶段增长模型、多阶段增长模型……

(3) DDM模型的适用性

-- DDM模型适用于分红大且稳定的公司，非周期性行业；

-- DDM模型不适用于分红很少或不稳定的公司和周期性行业；

股息贴现模式适用于经营状况稳定、股息分配稳定的公司。 但是，由于每家公司的分红政策不同，分红分配也不同，即使是业绩和规模相同的两家公司，也可能有不同的分红政策。 股息贴现模型计算出的数值差异很大。 这种模式不太适用于我国股市很少派息、派息比例和金额不稳定、难以预测派息增速的公司，或者出现亏损而暂时无法派息的公司。

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贴现自由现金流模型 (DCF)

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自由现金流的定义

自由现金流量是一种财务指标，用于衡量企业实际持有多少现金可以返还给股东。 指在不危及公司生存和发展的情况下，可以分配给股东（和债权人）的最大现金数额。 自由现金流代表公司可以自由处置的现金。 自由现金流根据经营活动产生的现金流考虑资本支出和股息支付。 因此，自由现金流量等于经营活动产生的现金。 如果自由现金流充足，公司可以偿还债务、开发新产品、回购股票并增加股息支付。

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自由现金流的计算

自由现金流的计算方法：“自由现金流等于公司的税后营业净利润（即公司营业利润扣除利息收入和费用扣除实际缴纳的所得税后的金额）加上非-折旧和摊销等现金支出高现金股利政策优缺点，减去额外的营运资金和对不动产、厂房、设备和其他资产的投资。它是公司产生的可以提供给所有资本供应商的税后现金流总额公司，包括债权人和股东。” 自由现金流=（税后净营业利润+折旧和摊销）1（资本支出+营运资本增加）

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自由现金流的经济意义

投资者做出投资决策的唯一标准不是公司是否具有竞争优势，而是公司的竞争优势能否在未来为投资者带来更多现金。 因此，内在价值的评价原则是现金为王。

企业所有经营活动的现金“净产出”形成“自由现金流”，“自由现金流”的多少在一定程度上决定着企业的生存。 一个长期不能产生“自由现金流”的企业，最终会耗尽投资人提供的所有原始资本，走向破产。

①当“自由现金流”充足时，公司可将“自由现金流”用于偿还利息、偿还本金、派息或回购股票等。

②当“自由现金流”为负时，企业连利息支出都赚不回来，只能动用剩余出资人（股东、债权人）提供的尚未投入经营的原始资金（包括投资）活动（假设没有上一年度剩余的“自由现金流”）支付利息、偿还本金、分配股利或进行股票回购等。

③当剩余出资提供的原始资金不足以偿还利息、偿还本金和分配股利时，企业只能靠“拆东墙补西墙”（借新债务偿还旧债，或进行股权再融资）。 保持业务运行。 当没有“东墙”可拆时，企业资金链断裂，最终结果只能寻求被收购重组或申请破产。

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公司自由现金流对决策的影响

自由现金流为正：说明公司融资压力不大，有能力派发现金红利和偿还旧债； 并非所有人都是积极的，暗示公司的扩张速度太慢。 自由现金流不是越高越好。 自由现金流过高表明再投资率低，盈利增长率低。

负自由现金流：表示再投资率高，盈利增长率高，暗示公司扩张过快； 公司融资压力大，获取现金最重要，谨慎矿山股； 借钱难，金融创新可能更大。 可以发行可转换债券以避免财务负担； 只有当超额回报率为正时，负的自由现金流才具有说服力。

【巴菲特认为，按照会计准则（GAAP）计算的现金流不能反映真实的长期自由现金流，所有者收入才是计算自由现金流的正确标准。 竞争优势的资本支出。

所有者收益 = 报告收益 + 折旧费用 + 摊销费用 + 其他非现金费用（折旧准备、递延费用等） - 企业为保持其长期竞争地位而使用的厂房和设备的年均资本化支出和单位产量。 但按现金流量表计算的现金流量值不减去该部分。

因此，巴菲特表示，现金流量表中的现金流量价值实际上高估了真实的自由现金流量，而他所提倡的所有者收益才是对企业长期自由现金流量的准确衡量。 虽然业主收入的计算并不准确，因为只能估计年平均资本支出，但大致正确的估计远比精确的错误计算好。 ]

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贴现现金流模型

DCF估值法认为公司价值等于公司未来自由现金流量按适当折现率计算的现值之和，并以此减去债务价值得到股权价值和股票价值。 该模型假设公司面临一个相对完善的市场环境，即制度环境和经营环境稳定，公司持续经营，投资者有理性和一致的预期。 它的公式是：

式中：P为企业评价值；

n 是资产（企业）的寿命；

CFt为资产（企业）在t时刻产生的现金流量；

r 是反映预期现金流量的贴现率

DCF估值法是对项目或资产在生命周期内将产生的现金流量进行折现计算现值的估值方法。

根据现金流定义的不同，DCF可分为公司自由现金流贴现（FCFF）模型和股权自由现金流（FCFE）贴现模型。

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DCF模型的应用

DCF估值法是对公司和股票估值最严格的方法。 原则上，这种模式适用于任何类型的公司。 但通常更适合项目投资、商业地产估值等，不适合经营周期相对于经济周期具有不确定性的公司估值。

与DDM模型不同，DCF模型更注重公司为股东创造价值的能力。 显然，这种模式比DDM模式更适用于派息较少或不稳定的公司。 其缺点是模型的结果可能会受到人为操纵（操纵自由现金流等），导致价值判断失真； 此外，对于暂时??经营不善陷入亏损的公司，由于未来自由现金流量难以预测，该模型也不适用。

DCF估值的方法论意义大于定量结果，因为模型的参数估计困难，如果不可靠的数据进入模型，只能得到不可靠的结果。 尽管DCF估值的结果可能会因用户对参数的选择和判断而有所不同，但估值过程是一致的，为用户提供了一个严谨的分析框架，系统地考虑了影响公司价值的每一个因素。 最终评估一家公司的投资价值。

DCF估值的方法论框架要求用户在分析一家公司的基本面时，不仅要考虑财务状况、产品结构、业务结构，还要考虑行业的发展和公司的战略，从而形成一个全面的认识。上市公司。 对上市公司进行综合分析才是DCF估值的本质，具体的量化结果是次要的。

DCF方法的理论很完善，但过程稍显复杂。 在发达国家市场，各项数据较为完备，企业日趋成熟，贴现现金流成为普遍的估值方式。 Continental 的 DCF 方法似乎有很多局限性。 一方面缺乏基础数据，另一方面部分企业持续经营能力存疑。

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DCF模型的优缺点

优点：通过自由现金流的贴现计算，反映公司内在价值的本质，是最重要、最合理的估值方法。 与其他常用的推荐评价模型相比，它涵盖了更完整的评价模型，具有最严谨但相对复杂的评价模型。 需要更多的信息，视角更全面高现金股利政策优缺点，考虑到公司发展的长期性。 它更细化，预测时间更长，考虑的变量更多，比如利润增长、资金成本等，可以提供一个正确思考的模型。

缺点：对未来自由现金流的估计不准确，受贴现率影响较大。 这需要很长时间，需要对公司的经营状况和行业特点有深刻的了解。 它是一个完整的评估模型，考虑了公司未来的利润、增长和风险，但其数据估计具有很强的主观性和不确定性。 由于数据估计困难，可能不会采用复杂的模型。 即使勉强做出估计??，错误的数据也会被插入到完美的模型中，得不到正确的结果。 输入的微小变化可能导致公司价值的巨大变化。 模型的准确性受输入值的影响很大（可以通过敏感性分析来弥补）。

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期权定价法（Black-Scholes）

期权定价模型计算：

(1) 估算公司资源（矿藏、油田等）的可开采储量；

(2) 估算资源开采成本； 估计开采成本为资源选择权的行权价；

（三）期权到期时间； 采矿合同的采矿年限； 按资源储量和开采能力估算；

（四）标的资产价值的变动； 在储量不变的前提下，标的资产价值的波动取决于资源价格的波动；

（五）标的资产的经营现金流量； 年产量会降低资源价值，提供相应的经营现金流；

(6)将上述数据代入Black-Scholes模型，计算出公司资源的期权价值；

(7)结合公司其他资产的收益计算公司的内在投资价值。

资源企业对矿产资源的占有是形成产出的基础，比产出更能体现企业的价值。

根据现行内地法规，资源相关上市公司无须披露其矿产储量。 因此，此类公司的估值多以产量为主，与其他类型公司的估值方法无太大区别，无法反映此类公司特殊的价值来源。 性别。

使用期权定价模型，要求研究人员不仅要关注产量、价格、成本等来判断公司的投资价值，还要深入挖掘矿藏等有关公司价值的独特信息，以提高判断的准确性。公司的投资价值判断。

绝对估值法的优缺点：

与相对估值法相比，绝对估值法的优势在于可以更准确地揭示公司股票的内在价值，但正确选择参数的难度更大。 未来股息、现金流预测偏差、折现率选择偏差等都可能影响估值的准确性。 贴现法在实践中应用广泛，但其缺点也很明显，计算繁琐，主观因素多，企业比较困难。

对于投资管理机构而言，基于财务模型的公司估值既是一种重要的研究方法，也是从业者的基本功。 它帮助我们：

（1）将对行业和公司的理解转化为具体的投资建议；

（2）预测公司战略及其实施对公司价值的影响；

(3) 深入了解影响公司价值的各种变量之间的相互关系；

（四）判断公司资本交易对其价值的影响；

(5) 强调发展量化研究能力、财务模型和公司估值是我们实现目标（即提出投资建议）所需的重要工具。