一下梳理一下资产证券化业务中各式各样的“赎回”条款

在资产证券化业务合同中，我们经常会看到各种“赎回”条款，有时设定为权利，有时设定为义务，有时针对标的资产，有时针对资产支持证券。系统梳理资产证券化业务中的各项“赎回”条款，告诉投资者在原权利人、标的资产、交易结构、增信措施等产品要素一致的前提下，如何认定设置“赎回”条款尽可能或作出更合理的分析和判断，以更好地保护自己的利益。

赎回不合格资产

1、赎回不合格标的资产

在专项计划中，通常对标的资产设定一定的资格标准，要求集合资产在基准日、设立日和循环购买日满足相应的资格标准和资产担保。否则，将被视为不合格的标的资产。在计划存续期间，一经发现，原持有人有义务赎回不合格的标的资产。一般而言，赎回价格=不合格标的资产的未偿本金余额+标的资产截至赎回日的核销本金+标的资产基准日至当日入池总额赎回 未付利息。

在资产证券化业务中，根据《资产买卖协议》形成的买卖法律关系，管理人支付转让价款的义务对应于原所有者交付符合条件的标的资产的义务。资格标准和资产担保。赎回机制可以看作是对原所有者的缺陷履约的一种解决方案。原所有者支付赎回价款后，管理人对该资产的全部权利、所有权、权益和收益全部转移给原所有者，双方就资产部分的买卖协议终止。在实践中，管理者，律师等中介机构通常会在专项计划设立前的某个基准日，根据原权利人提供的资料和各种公开信息，勤勉尽责地开展尽职调查工作。基准日至设立日期间标的资产状态出现差错或变化，可能导致不合格资产入池，从而影响资产池的整体质量。因此，设立不合格资产赎回机制的专项计划是保障投资者利益的基本条款，该条款也被视为信贷资产证券化中的强制赎回条款。根据原权利人提供的资料和各种公开信息。基准日至设立日期间标的资产状态出现差错或变化，可能导致不合格资产入池，从而影响资产池的整体质量。因此，设立不合格资产赎回机制的专项计划是保障投资者利益的基本条款，该条款也被视为信贷资产证券化中的强制赎回条款。根据原权利人提供的资料和各种公开信息。基准日至设立日期间标的资产状态出现差错或变化，可能导致不合格资产入池，从而影响资产池的整体质量。因此，设立不合格资产赎回机制的专项计划是保障投资者利益的基本条款，该条款也被视为信贷资产证券化中的强制赎回条款。

特别是在一些特殊项目中，项目各参与方会根据标的资产的特殊性，在时间标准和判断标准上扩大不合格资产的认定范围，通过合同安排提高投资者保护程度。例如，在一些项目中，不合格资产的认定标准将从交付和设立之时延长至专项计划的整个存续期。例如，在一些标的资产为物业费债权的项目中，要求提供标的资产对应的物业合同项下的财产。费用的征收率将继续满足一定比例；

2、不合格标的资产/损失标的资产置换

在部分应收账款项目中，如果标的资产对应的贸易项目项下的商品或服务发生退换，标的资产可能发生减值或损失。对于不合格的标的资产和上述损失的标的资产，专项计划可以设置相应的置换条款，要求原所有人提供账面价值不低于被置换资产账面价值的资产，且满足专项计划的资格标准和资产担保。对于投资者而言，应关注原所有者财务报表项下可供置换的同质资产数量，以判断置换条款在实践中的有效性。此外，对于一些保理项目，原所有者自身资产负债表中可用于置换的保理资产可能相对有限，但标的供应商能够在其主营业务范围内持续稳定地产生同质应收账款。可以关注保理合同下是否有条款要求供应商更换不合格的应收账款。债务人因退换货等原因有抗辩或抵销的，供应商应当及时要求供应商再提供符合条件的应收账款进行抵偿。可以关注保理合同下是否有条款要求供应商更换不合格的应收账款。债务人因退换货等原因有抗辩或抵销的，供应商应当及时要求供应商再提供符合条件的应收账款进行抵偿。可以关注保理合同下是否有条款要求供应商更换不合格的应收账款。债务人因退换货等原因有抗辩或抵销的可赎回条款对投资者不利，供应商应当及时要求供应商再提供符合条件的应收账款进行抵偿。

赎回不良或违约资产

1. 逾期/违约标的资产赎回

在一些项目交易文本的设计中，原所有者被赋予了回购标的资产的选择权，通常在专项计划出现或标的资产可能逾期/违约时行使。基于“真实出售”的原则，该条款通常只是一种权利而非义务。既不是增信措施，也不会改善产品评级结果，但为专项计划逾期/违约资产的处置提供了途径。一个很好的解决方案。鉴于原所有者和资产服务机构通常在标的资产的回收管理、收缴和处置方面具有较多经验，如果原所有者愿意行使相关权利，有利于专项计划的非现金资产变现和标的资产现金流的回收，尤其是标的资产单笔金额较大、分散程度一般的项目。不过这种情况需要考虑原主的赎回能力。

针对该条款，投资者不仅要通过采访、询问历史项目等方式了解产生逾期/违约资产时原所有人行使赎回权的意愿，还要注意确定的依据。赎回价格。在实践中，主要有两种方法：赎回时的价格和公允价值。前者的计算逻辑主要是资产的初始转让价格加上未支付的应付收益。固定价格有助于投资者提前对收益率进行压力测试，但并未考虑资产违约导致的回收率下降。不公平，会影响原所有者资产在资产负债表外的确定。例如，对于一项已经逾期 365 天的资产，未来收回所有预期现金流的概率已经很低，仍然以初始本金加收益的价格赎回。因此，赎回价格不合理，通常根据赎回时资产的公允价值，考虑公平交易后确定。

项目立项时无法确定公允价值，给投资者的收益计算带来一定的麻烦。小编认为，在会计师批准的情况下，公允价值的计算方法可以与原所有者事先确定。公允价值的确认通常采用重置成本法、市场价格法和收益现值法。对于逾期/违约的资产，难以获得重置成本或公开市场销售价格，可考虑收益法。不同逾期状态下的资产回收率由历史数据、行业平均数据等规定，因此公允价值的计算需要资产的流动性作为支撑，更适用于小而分散的资产。例如，在信用卡资产证券化项目中，约定单笔信用卡债权逾期6期及以上时，预期损失率为1；当逾期期数少于6期时，预期损失率的计算以n期逾期债权的最终迁移计算6期及以上的平均滚动率，平均滚动率将参考与发起人赎回前12个月内类似债权的实际迁移滚动率。

2. 清仓回购

清算回购的概念源于信贷资产证券化。根据中国银监会2005年发布的《金融机构信贷资产证券化监督管理办法》，信贷资产证券化业务计划应包含清算回购条款等可选或强制条款。首次公开发行的赎回或终止条款，其中清算回购是指发起机构在资产池资产或资产支持证券全部偿还前赎回证券化风险敞口的选择权。跌至一定水平后，赎回剩余的证券化敞口。可见，作为信贷资产证券化业务的常规条款，清算回购是发起人的权利而非义务。实践中，为满足发起人信贷资产从资产负债表中释放的需要，通常设置只有当资产池或基于资产池发行的资产支持证券的余额下降时10%以下，可以进行清算回购，回购价格是根据回购时剩余资产的公允价值确定，符合“真售”原则，而不是发起人的改变信念或出售回购融资。同时，为保障投资者利益，约定回购时剩余资产的公允价值不低于应交税费及各类资产支持证券持有人未偿还的本息，以避免触发清算和回购，直接给投资者带来损失。每个资产支持证券持有人的未偿本金和利息是否包括次级证券，取决于次级资产支持证券的股份是否由发起人持有。

企业资产证券化业务中的清算和回购条款来源于信贷资产证券化中的条款。整体设计逻辑与信贷资产证券化一致。更灵活。例如，在一些融资租赁项目中，夹层证券具有长期且相对平均的评级和预期收益率，难以出售。从投资者的角度来看，可以考虑将触发条件设定为优先A级本息已足额支付，剩余基础资产的公允价值足以覆盖相关税费及本息。 B类优先。在这种情况下，如果原所有者选择清算和回购，B类优先证券将提前到期，相当于投资者在一定风险溢价情况下的预付款。资金回笼具有吸引力。此外，与逾期/违约标的资产的赎回价格类似，在部分未申报的ABS项目中，清算回购价格的确定方法与上述不合格资产的赎回价格确定方法类似。以这种方式确认的赎回价格通常高于公允价值。

从投资者的角度，需要合理判断发起人/原始所有人行使清算回购权的可能性以及行使该权利对自身利益的影响。例如，在不良信贷资产证券化中，清算回购会导致剩余不良资产回归资产负债表，发起人行使权利的动机通常不强。因此，一些不良资产证券化项目没有设置清算回购条款，或者设置了更严格的规则。在以汽车金融公司和消费金融公司为发起人，以融资为主要发行目的的项目中，发起人通常自己持有次级证券，为降低中介机构和转让业务的服务费用，减少资金沉淀等。考虑到，发起人行使清算权和回购权的动机强烈。总的来说，由于触发条件的设置，清算回购条款对优先投资者的影响相对有限，但在实卖情况下对二级投资者的收益影响可能较大。对于二级投资者来说，清算回购后资产池的利息流入未来会减少，二级收益的绝对值会下降，但二级投资的周期也会相应缩短。因此，必须结合清算回购条款对二级投资IRR的影响。

3. 资产支持证券的赎回

上述赎回或回购是针对标的资产。在资产证券化业务中，也有一种对资产支持证券本身的回购，与投资者的回售选择权密切相关。在CMBS等中广泛应用于房地产专项计划。此类项目的持续时间通常超过 10 年。从销售的角度来看，交易条款将优先让投资者在固定期限内（多为专项计划设立后每3年开放一次）将其持有的部分或全部资产进行回售。对于支持证券的权利，通常有权在每个回购登记期之前调整一次票面利率。经经理与融资方协商后，优先证券的预期收益率可以调整。投资者行使回售权的，计划管理人在配比交易期内根据撤回登记的股份进行转售，但差额必须由回售的流动性支持机构/回购承诺人承担。本次回购将在公平公正的原则下，按照询价协商确定的市场价格进行回购。此外，部分项目将授予回购义务人在回购优先级资产支持证券总量达到发行规模50%以上的情况下决定是否回购剩余证券的权利可赎回条款对投资者不利，专项计划提前到期。 . 计划管理人在配比交易期内根据退出登记的股份进行转售，但必须由流动性支持机构/回购承诺人在回售行权日按照公平原则和公平，回购将按照询价协商确定的市场价格进行。此外，部分项目将授予回购义务人在回购优先级资产支持证券总量达到发行规模50%以上的情况下决定是否回购剩余证券的权利，专项计划提前到期。 . 计划管理人在配比交易期内根据退出登记的股份进行转售，但必须由流动性支持机构/回购承诺人在回售行权日按照公平原则和公平，回购将按照询价协商确定的市场价格进行。此外，部分项目将授予回购义务人在回购优先级资产支持证券总量达到发行规模50%以上的情况下决定是否回购剩余证券的权利，专项计划提前到期。 . 但必须由流动性支持机构/回购承诺人在回售行权日根据公平公正的原则，按照询价协商确定的市场价格进行回购。此外，部分项目将授予回购义务人在回购优先级资产支持证券总量达到发行规模50%以上的情况下决定是否回购剩余证券的权利，专项计划提前到期。 . 但必须由流动性支持机构/回购承诺人在回售行权日根据公平公正的原则，按照询价协商确定的市场价格进行回购。此外，部分项目将授予回购义务人在回购优先级资产支持证券总量达到发行规模50%以上的情况下决定是否回购剩余证券的权利，专项计划提前到期。 .

投资者在考察同类项目时，除了关注标的物业预期净现金流入对专项计划优先本息的超额覆盖率、标的项目抵押率、外部信贷等问题外增强措施的同时，还应注意回购义务。回购性能能力。根据市场上发布的产品，投资者通常选择在专项计划设立后的第一个回购日行使期权，可以以流动资产总额和经审计报表的变动率作为支撑。近几年的回购义务人和专项计划的优先资产。

总结

光是“赎回”条款就有这么多设计模式，可见资产证券化是一种非常灵活的融资方式。相信未来市场参与者将在政策允许的范围内，根据原始利益相关者和投资者的各种需求，不断探索各种创新的产品模式，这就是资产证券化的魅力所在。返回搜狐，查看更多