诚（honest）朴（simple）资产以诚为本，谨守信托责任

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Honest（诚实）简单（simple）资产以诚信为本，恪守信托责任如何用通货膨胀率计算实际价值，忠诚受托；诚实谦虚，投资“才貌双全”的好公司，与时间和朋友分享企业成长的好处。投资要“三好”：好点子、好方法、好风控，成功的投资靠的是“好公司+好耐心”。对土有兴趣有余，最好就是最好的。

本文来自洞察研究院，作者：任涛。如需转载，请联系原作者。

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中国的通货膨胀率

需要重新估价

通胀率的重要性不言而喻。著名的菲利普斯曲线描述了失业率与通货膨胀率之间的负相关关系，而长期以来指导资产配置实践的美林时钟投资理论也将通货膨胀率和经济增长作为主要影响因素. 决定因素如何用通货膨胀率计算实际价值，美国、欧元区等主要经济体央行均将通胀作为货币政策的主要目标。因此，有效和实际通胀率对于市场主体理解经济和金融的运行逻辑具有重要的指导意义，也是研究者必须特别关注的一个环节。

遗憾的是，中国目前的通胀率很难“有效”、“真实”。事实上，2012年以来，中国CPI和核心CPI同比长期稳定在1.00-2.20%的理想水平。这几乎是政策制定者最期待的价值区间。当然，这样一个几乎没有波动的“高效”指标，也给经济分析和市场决策带来了极大的困扰。另一方面，美国的失业率从2007-2008年金融危机期间的10%左右下降到目前的4%以下，核心CPI与2007-2008年金融危机后的中国处于相似区间，但其CPI却出现了明显的波动。特别是考虑到中国的M2/GDP几乎是美国的三倍，

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中国的通货膨胀率

两种简单的估计方法

由于对官方通货膨胀率存在一定的疑虑，因此估算实际通货膨胀率就显得尤为重要。本文避免纯粹的理论讨论和细节分析，力图从两个实践角度对这个问题进行粗浅的分析。因此，我们测算的通货膨胀率是全社会最终产品的价格变化，具有更广泛的内涵，比官方CPI更广泛、更具有代表性。

（1）短期维度：货币增长率减去实际经济增长率

第一个角度的思想来源于传统的货币数量论。在这个理论中，一个国家的总经济价值在数值上等于一个国家的货币量（假设为M）乘以它的商品流通速度（假设为V），即假设一个国家的实际经济总量和对应的价格指数分别为G和P，名义经济的总价值可以粗略表示为P*G，这样我们就可以得到传统货币数量论的关系式，即：

M*V=P*G

进一步，假设货币流动速度保持不变，相邻两个时期的价格变化可以表示为：

P2/P1=(M2/M1)*(G1/G2)

因此，根据货币数量论计算出的通货膨胀率大致等于货币增长率减去经济的实际增长率。当一个经济体的货币增长率快于其实际经济增长率时，其通货膨胀率趋于上升，反之亦然。

（2）长期维度：名义经济增长减去实际经济增长

用第一种方法估算通货膨胀率在一定意义上存在缺陷，即只局限于短期，对长期通货膨胀现象的解释相对较弱。事实上，从长期来看，真正能够决定通胀率的还是经济基本面。因此，名义经济增长率与实际经济增长率之差更能反映我们要解决的问题，即长期通胀率=名义经济增长率-实际经济增长率。需要指出的是，虽然这种方法在逻辑上比较自洽，但很少被使用，主要是因为这种方法计算的通货膨胀率频率较低（主要是季度一次），滞后性比较明显。

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中国和美国的实际通货膨胀率

比较估计结果

我们用以上两种方法来估算中美两国的实际通货膨胀率。

（1）美国：通胀率的可靠性和指示性更好，长期维度的估计结果更可靠

通过计算两个估计结果与实际结果的相关性，可以发现美国通胀率数据的可靠性较高，其中估计通胀率1的相关性最高。例如，预估通胀率1与官方CPI和官方核心CPI的相关系数高达95.46%和93.74%，而预估通胀率2与官方CPI和官方核心CPI的相关系数分别为高达 34.81% 和 40.14% %。

这意味着，就美国而言，其官方CPI数据具有很强的参考意义，更能反映其经济基本面的变化。传统货币的数量对其通货膨胀率也有比较明显的解释。

(2) 中国：通胀率的可靠性和指示性较差，基本不真实

显然，与美国相比，中国官方通胀率的指示性和可靠性较差，两种方法的估算结果与官方通胀率的相关性较弱。例如，预估通胀率1与官方CPI和官方核心CPI的相关系数分别为37.73%和3.94%，与核心CPI几乎没有相关性，相关系数远低于美国（美国相关系数高达90%以上）。相比之下，预估通货膨胀率2与CPI的相关性更强。官方CPI与官方核心CPI的相关系数分别为-46.35%和21.84%。

因此，我们基本可以认为中国官方公布的通胀率确实不真实。研究者和市场参与者可以参考本文提出的两种方法来衡量中国的实际通胀率，并进一步考虑其他细节。

4结语：经济基本面真正决定通货膨胀率，货币过多会导致短期通货膨胀和长期通货紧缩

前面的分析已经表明，中国官方公布的通胀率的真实性确实值得怀疑，而通过上面提出的两种方法，我们会发现我们计算出来的通胀率会出现明显的波动，这在一定程度上符合经济基本面的共振效应。事实上，中国名义经济增速从2017年二季度开始就开始了新一轮回落，相应地，预计通胀率1也出现了新一轮下行周期。从这个角度看，长期保持稳定的官方CPI值显然参考价值不大，预估通胀率2也比较容易受到短期因素的影响。

以2013年以来中国官方通胀率稳定在2.50%以下的时期为例，从短期维度计算的通胀率在2013年处于5%以上，2016年降至负值。通过长期维度计算的通货膨胀率数值较小，但波动性较为明显，2017年前三季度该数值保持在5%以上。截至2018年底，预估通胀率1和预估通胀率分别为2.25%和1.42%，前者高于2.10%的CPI和1.90%的核心CPI。

那么在明确了通胀率的真实价值之后，我们就需要考虑其背后的因素。在前面的分析中，本文已经指出，货币数量论计算的通货膨胀率是短期的，真正决定长期通货膨胀的因素是经济基本面。这样做的逻辑是，大量的短期货币注入不能被经济完全吸收，必然推高一定时期的通胀率。这是我们的直觉，也可以用现有的理论来证明。

但考虑到M2主要是现金和银行存款之和，而这些又是银行债务资金的来源，商业银行必然会通过放贷、债券投资等方式动用这些资金，对收入要求较高，因此增加货币供应量本质上是在增加社会的有息债务和杠杆水平，这将大大削弱实体经济的抗风险能力。当有息负债率越来越高时，意味着实体经济的债务负担越来越重，投资决策时会更加谨慎，新货币的边际效应将逐渐显现减弱甚至降为零。,

到目前为止，逻辑很清楚。短期通胀水平是由货币数量论决定的，即短期内货币供应量的大量增加，必然推高整个社会的物价水平。但是，随着社会有息债务规模的增加和有息债务比例的增加，必然会大大削弱新增货币的边际效应，从而导致经济出现通缩现象，同时反市场主体抗风险能力持续下降。

显然，在估算出实际通胀率之后，还需要进一步明确通胀率的重要性。除了文章开头提到的那些，普通人都能理解，经济下行往往与通货紧缩并存，经济上行往往伴随着通货膨胀。，而在以通胀为货币政策主要目标的经济体中，通胀上升意味着货币政策将趋于紧缩，通货紧缩意味着货币政策将趋于宽松，即经济下行、通缩和货币政策政策宽松伴随着经济回暖、通胀和货币政策紧缩。但它们之间的关系并不总是表现出一致性和因果关系，需要具体分析。

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