阿里小贷的“痛苦”实践：告别单打独斗共同搭台唱戏

阿里小贷的“痛苦”实践：告别单打独斗共同搭台唱戏

文/记者 闵雯雯 罗小青

嘉宾（排名不分先后）

沈炳熙 中国农业银行行长

赵卫星，蚂蚁金服COO，蚂蚁小贷事业部总监

罗桂莲 中国保监会资金运用监管部投资监管处处长科员

博贷网CEO宋光辉 北京大学光华新金融研究中心客座研究员

安徽省金融控股股份有限公司副总裁（联想控股成员）、合肥国正小额贷款有限公司（联想系）董事长卜庭川正奇

闫文涛 中诚信国际信用评级有限公司金融市场部总经理

民生同汇资产管理股份有限公司资产管理部产品经理 张莉

深圳市证大速贷有限公司战略金融部总经理 侯晓萌

刘东杰 太平洋证券股份有限公司第七投行部总经理、保荐代表人

孙逊 中航信托有限责任公司北京营业三部总经理

龚峰兵 北京金马甲产权网络交易有限公司常务副总裁

张明星 山东汇众新金融发展有限公司资产管理中心总经理

话题

★案例：阿里小贷的“惨痛”做法

★投资者：看不懂基础资产，风险怎么办

★主办方：民生同汇与阿里巴巴风控模型

★理想满满：资产证券化开辟小额贷款融资新途径

★现实很纠结：纵深发展需过几关

★告别孤军奋战

2013年，随着国务院“金十条”“逐步推进信贷资产证券化规范化”落下帷幕，阿里小贷（现“蚂蚁小贷”）的资产证券化业务随即开始试水，以在早期采用者中处于领先地位。2014年，中央“一号文件”要求：“对小额贷款企业，要拓宽融资渠道”。利好政策层出不穷，全国各地先行先试，市场各方纷纷谋划出手，伴随政策忽隐忽现、暗淡监管，技术难关、技术难关，先行者一路探索，而后来者则热切而坚定地跟在后面。阿里小贷模式能否复制？如何开启小贷资产证券化的想象空间？市场各方都满怀期待，一点星星之火待春风燎原。

案例：阿里小贷的“惨痛”做法

沈炳熙（中国农业银行行长）：2008年，浙商银行成功发行了10亿元“浙源一期”中小企业信贷资产支持证券。底层资产主要是小额贷款资产，也包括少量大企业的贷款，所以不是典型的小额贷款资产证券化产品，也不叫“小额贷款资产证券化”，所以没有吸引足够的重视。直到2013年，在阿里小贷资产证券化产品成功发行后，小贷资产证券化才重新引起大家的关注和关注。阿里小贷在资产证券化道路上的尝试具有探索意义。

赵卫星（蚂蚁金服COO、蚂蚁小贷事业部总监）：蚂蚁小贷的平均贷款额度是4万元，最低的也只有100元左右，是国内的小贷公司。真正意义上的。2014年，蚂蚁小贷资产投入超过3000亿元，其中约60%是通过资产证券化渠道引入的。

2013年6月，蚂蚁小贷与东方证券合作的东证资管-阿里巴巴1号至10号专项资产管理计划（以下简称“东证资管-阿里证券化一期”）资管获批发行国内首单基于小额贷款资产的券商资产证券化项目。截至2014年9月，10项专项计划已全部下达，募集资金50亿元。目前，蚂蚁小贷和东证资管每季度发行一次。除了东证资管，蚂蚁小贷还与多家金融机构有合作。

蚂蚁小贷虽然在资产证券化方面做了一些尝试，但过程中也有不少阵痛。我将与大家分享资产证券化过程中的痛点，以及有哪些方法可以避免这样的痛点。

在基础资产方面，本次专项计划的基础资产为阿里巴巴旗下两家小贷公司的小贷资产，具有金额小、期限短的特点。但由于资产规模小、期限短（很多资产的期限比产品的期限短），整个资产证券化过程非常痛苦。需要与多家合作机构反复评估筛选资产，然后源源不断地投入资产池。这种筛选过程操作难度大，即使操作，资金成本也非常高。所以，这是一个非常令人头疼的问题。

在交易结构上，本次专项计划最大的特点是周期性购买基础资产。循环资产是一个很好的创新，可以更好地满足投资者在金融市场的需求，但直接的后果就是客户体验极差。例如，当资产包中的一个资产到期时，下一个资产必须快速进入，否则会影响客户体验。这就要求小额贷款公司的产品期限设计和还款方式设计必须与循环购买方式相匹配。

在发行方式上，专项计划采用结构统一、阶段性的发行模式，更好地满足阿里平台小微企业资金需求的节奏，同时平滑了一个个带来的集中度风险。 -时间发行。

在日常运营方面，我们引入了自动化资产筛选系统和支付宝提供的资金收付服务，以更好地适应蚂蚁小贷基于互联网和大数据的业务模式。资产证券化并不容易。它不仅需要对资金成本进行集中控制，还需要一个自动化的资产筛选系统。

在整个客户结构中，金融机构认购规模占总规模的81.6%；从资金来源来看，保险资金占比最高，达到53%，其次是银行理财（23%）、机构自有资金（18.4%）和券商理财（6.1%）。

专项计划总规模不超过50亿元，逐个拆解，规划规模为2亿元至5亿元，每期1至2年。在增信和风险控制方面，我们做了分级增信设计，优先级占比75%，次级级占比15%，次级级占比10%。次级股由蚂蚁小贷自行认购，优先股可在交易所平台上市交易，存续期间不进行交易。

当然，这么长的项目周期，资金成本是难以想象的，再加上分级增信和资产损失的成本。如何降低资金成本是一个值得大家思考的问题。

投资人：不懂基础资产，风险怎么办

罗桂莲（保监会资金运用监管部投资监管处科长）：保险机构、阿里金融、国证小贷在小额贷款资产证券化方面都有合作。在合作过程中，保险资金主要担心基本面资产安全。小贷资产证券化的底层资产过于复杂，保险公司内部信用评级团队难以理解，只能选择信得过的小贷公司。保荐人和受托人有没有办法将标的资产清晰地呈现给保险机构？

赵卫星：这个问题是很多险资很关心的，但也很难回答。在笔者看来，保险资金评估小贷资产最好的方式是分批评估，即考察小贷公司的整体经营状况，而不是散户看某项具体资产合肥国正小额贷款有限公司，因为仅凭一项具体的资产，很难评价一家公司的基础管理水平。

孙逊（中航信托北京业务三部总经理）：中航信托目前正在与陆金所合作开发小额贷款资产证券化产品。评估非常重要，可以说是整个小贷资产业务的核心。单纯依靠基础资产发行小额贷款证券化产品的难度还是比较大的。

目前，小贷资产判断基本采用大数据法。大数据虽然可以分析呈现几年的历史数据（如坏账率、逾期率等）和宏观情况，但最根本的还是要脚踏实地去了解这个行业，不要在技??术和结构上做文章太多，那些只是锦上添花，关键是要好好研究这个行业。

侯晓萌（深圳市证大速贷小额贷款有限公司战略金融部总经理）：我想补充一下如何评价主体的信用。证大快贷已在全国开设近百家营业网点。在深圳市小额贷款公司辖区内以自有资金监管发放贷款，并通过全国各地的银行、信托公司、证券公司等小额贷款公司提供贷款协助。简而言之，相当于做银行等机构贷前、贷中、贷后的外包业务。我们利用助贷模式放大资本杠杆，提高ROE（股本回报率）水平。

为什么与我们合作的贷款金融机构愿意相信我们的贷款服务能力？首先，出于对历史违约率的考虑。我们运营了四年半，客户的贷款额度、客户地域分布、行业分布甚至资金来源都是分散的，所以我们可以用所谓的大数定律来充分分散不系统的风险。其次，我们通过IT系统实现了与合作金融机构的实时对接。金融机构可以随时监控我们的数据，实时查看合作项目下每一笔小额贷款的发放和回收情况。一旦发现不良率上升超过警戒线或资金回收异常，

所以，从基础资产的角度，我非常赞同蚂蚁金服赵总（赵卫星）的观点，我们应该选择充分分散风险的小贷基础资产，进行批量化、专业化、定期化的评估。窗口期产生的批量数据用来衡量小贷公司的风险管理水平，而不是简单地看某家小贷公司或某项资产，那样得到的样本是片面的；二是用技术手段减少信息不对称。

罗桂莲：我非常认可蚂蚁小贷这样的机构。但从美国的情况来看，美国资产证券化的发行主体多为渠道银行，次贷危机的问题在于底层资产的信用质量不佳。现在蚂蚁金服也在逐步走向渠道化。如果贷款规模继续扩大，境外投资者将难以控制标的资产的信用风险。这限制了保险机构进行大规模投资。我希望每个人都能找到解决这个问题的方法。

主办方：民生同汇与阿里巴巴的风控模型

张莉（民生同汇资产管理有限公司资产管理部产品经理）：保监会有一个项目资产支持计划，可以作为SPV直接发行资产证券化产品，作为其中之一保险资金直接投资方式。作为保险资产管理人，我们非常乐于为保险资金引入优质小贷资产。例如，民生同汇的阿里金融1号项目资产支持计划能够成功发行，可以为保险资金提供优质标的，为20万家小微企业提供金融支持。但是，保险资金的资金偏好具有很大的特殊性。一是期限比较长，二是风险承受能力比较低。所以，

民生同汇与阿里巴巴就小额贷款项目的三期资产支持计划展开合作。第三期为阿里金融一号扶持计划（简称“阿里金融一号”），募集资产总额30亿元。本产品在风险防控方面具有以下特点。

首先，阿里金融一号的资产采用循环结构，更适合资产期限短于负债期限的资产。流通体的结构与美国的信用卡资产非常相似。它相当于一个蓄水池，往里灌，往里放，始终保证一定的水位。比如阿里金融一号产品，水位必须控制在10%，即资产加权平均利率不能低于10%。如果较低，则原股东需要补足差额。通过这种方式，我们充分保证了资金的利用率。

其次，由于门槛低、放款时间快（淘宝、天猫【微博】都是当天发的，人工审核也在两天之内），信用风险将更难控制。目前保险资金很难直接接受这种方式，需要外部增信。即便是阿里小贷专门成立的商城融资担保有限公司，也未必会得到保险资金的认可。因此，我们在自己的产品中采用了一种创新的方式，即保险的履约险承担优先30%的保证保险工作。这样，当次级用尽时，性能保险为优先级提供保护，相当于安全垫的厚度增加了38%。目前情况下，如果没有外部担保，小贷公司很难做到ABS产品优先级的AAA级，最好是AA+，而且引入担保公司后，会产生担保费用。如何在达到评级后降低总成本，这是小贷公司需要综合考虑的问题。

第三，我们还采取了其他一些风险控制措施。作为保险资管的发行人和管理人，我们没有原来的利益相关者知道资产包里的资产是什么样的，但是我们可以做一件事，就是设置几个关键指标，把保荐人、管理人联系起来和投资者的利益是捆绑在一起的。除了原持股人全部持有劣质股外，我们还设置了其他几个关键指标，比如不良率指标：如果不良率连续一周超过5%，我们将增加入池标准；一旦不良率超过8%，则要求原权利人开展专项催收工作；当两周内不良率上升10%时，我们将开始加速清算，并将获得的资金直接返还给优先级，使优先级的本金收回有保证。通过对一些关键指标的把控，约束了原有利益相关者和我们的利益，最重要的是保护了投资者的利益。

如何实现贷款风险的控制和管理？我们的经验是使用一个开放的平台系统，通过它可以随时监控所有资产的情况。每个小贷公司不一定要完全照搬这个平台，但必须要实现三个核心功能。首先，需要能够标记转移的资产，以防止重复转移的风险。第二，我们必须能够通过该系统随时监控转入我们的资产的状态，从而落实上述几个关键指标的风险控制措施。第三，根据监测到的数据，我们可以计算出资金流向的集合。

理想满满：资产证券化开辟小额贷款融资新途径

沈炳熙：目前，小贷资产证券化在市场上存在争议。小额贷款资产是否需要证券化？答案是肯定的。由于小额贷款公司无法吸收公众存款，资金来源一直是制约小额贷款公司发展的“瓶颈”。资产证券化融资为解决小额贷款资金来源提供了重要途径。与通过商业银行批发融资相比，小额贷款公司通过资产证券化融资具有三大优势。

首先，从银行体系风险控制的角度来看，通过证券化融资，可以将小额信贷的风险分散到一批投资者身上，而不是将所有风险都集中在商业银行身上。

其次，通过证券化，小额贷款公司的资金与资本市场建立了联系，有了更广阔的回旋余地，而不仅仅是在信贷市场上兜兜转转。

三是通过证券化融资，小额贷款公司的资产质量和信用状况受到市场公开监督，对小额贷款公司形成较强约束。只有批发银行才会通过银行批发资金的方式对小额贷款公司进行监管。

卜廷川【正奇安徽金融控股有限公司副总裁（联想控股成员）、合肥国正小额贷款有限公司（联想部）董事长】：

合肥国正小额贷款有限公司专业做中小额贷款，单笔金额比较大。目前平均资产在200万到800万之间的客户很多。我们于2014年6月发行小额贷款资产证券化产品，发行总额5亿元，年化总成本7.8%。实际利率低于银行贷款利率，使用效率较高。2014年2月10日，我们与德邦证券正式设立德邦证券国证小贷一期资产支持专项计划，总规模5亿元，期限3年，总成本折合成年率6.8%。

这两期小额贷款资产证券化产品发行后，我感受到了几大好处。

一是可以快速扩大资产规模，提高资本杠杆。例如，该产品一期资金为5亿元，截至目前贷款余额为17亿元。

其次，资产规模和杠杆的增加降低了贷款利率，提高了ROE（股本回报率）。随着杠杆的增加，未来净资产收益率将超过我们的贷款利率。

三是在风控方面，国正小贷接入央行征信系统，增加了客户违约成本，有利于加强风控。从风险控制的角度，我的想法是扩大规模，降低利率。最终目的是要以短、频、快的方式与银行竞争。

在我看来，资产证券化的融资路径是小贷公司做强做大的最佳选择。一旦发展起来，银行理财可能成为一种补充。

现实很纠结：纵深发展需过几关

龚锋兵（北京金马甲产权网络交易有限公司常务副总裁）：金马甲是国内最大的网络产权交易平台。在小额贷款资产证券化方面，我们在2013年做了一个小额贷款资产证券化产品，这个产品在设计上有几处创新。第一，我们的产品是脱保产品。第二，我们实现了流动资产包，解决了单一资产不足以支撑产品时间的问题。但是整个做的过程，感觉很痛苦。

第一个痛来自社会对小额贷款公司的片面认识。一是利率太高，二是风险太大。事实上，全国有7000多家小额贷款公司，质量肯定参差不齐，但不能一概而论。当时我们决定做小额贷款公司业务的时候，并没有把收益权的出让作为目标，而是对小额贷款公司的规范化经营和资产状况设定了非常严格的考核指标。事实上，经营规范的小额信贷公司有时比其他一些金融机构的风险控制意识更强。

第二个痛苦来自监管者的态度。有时鼓励创新合肥国正小额贷款有限公司，有时又要防范风险，这让我们很纠结。迫于监管压力，我们在2014年暂停了小贷资产证券化业务，目前还在纠结中，不知道未来监管态度是否明朗。

第三个痛点在于产品设计。我们的产品不和券商、基金等合作，完全是一家小贷管理公司，购买小贷的信贷资产，在这里形成资产包来赚取收益。权产品。在向客户推荐和销售时，产品通过三个公共渠道进行销售，销售难度大，也反映出社会对小贷公司的了解不够。

宋光辉（博贷网CEO，北京大学光华新金融研究中心客座研究员）：目前整个资本市场很难直接对小贷公司的信用进行定价。目前，就连银行的信贷资产，实际上也无法上市。，更多的是彼此之间的“友情牵挂”。从目前小贷公司的融资角度，我提出一个“三步走”的策略：

第一步，更需要依靠外部有力保障这根“拐杖”，等一两年后市场发展更加成熟，再扔掉拐杖另谋出路。

第二步，在小额贷款证券化中设计资产不上市的交易结构，实现对小额贷款主体的融资。无论是通过发债还是通过收益权转让，实现小贷公司定价不泄露，都是整个市场最有意义的环节。

第三步，实现小额贷款自身信贷资产的定价。

沈炳熙：未来小额贷款资产证券化要实现纵深发展，必须克服几个基本问??题。

一是妥善处理小贷资产贷款期限短和资产证券化进程长的矛盾。例如，由于审批时间长，在项目审批时，资产包中的一些短期资产已经过期，需要从资产包中移除。这个问题在技术上很难解决。要解决这一矛盾，可以选择简化证券化流程，或者选择期限较长的小额贷款资产。如果选择期限较长的小贷资产，很多小贷资产会被排除在资产包之外。因此，重点应放在简化证券化流程上。前提是尽可能提高小额贷款证券化的规范化、标准化程度。

二是妥善处理小额贷款资产管理成本高与证券化收益增加的矛盾。解决这一问题的途径仍然是提高小额贷款产品的标准化程度，简化小额贷款证券化的操作流程。

三是妥善处理小额贷款评级难与证券化要求的矛盾。证券化产品的评级很重要，但由于小贷公司每笔资产的金额较小，评级难度较大。因此，在进行信用评级的过程中，首先要注意小额贷款公司，即小额贷款公司运作的规范性；其次，要简化信用评级程序。它可以简化甚至一次性通过。

四是更加注重投资者的培育。一方面，要提高投资者的风险识别和防控能力；另一方面，要拓宽小额贷款证券化产品的销售渠道，增加投资者数量。

五是考虑建立小额贷款资产证券化专业平台，便利交易。

六是政府要加大对小额贷款资产证券化的支持力度，增强市场各方的参与度。

刘东杰（太平洋证券股份有限公司第七投行部总经理、保荐代表人）：我非常赞同沈总（沈炳熙）的观点，小额贷款资产证券化的发展是建立在规范运作的基础上的。小额贷款公司。从券商的角度来看，作为投行的切入点，是为了帮助小贷公司更加规范的运作，而??在新三板挂牌是一个很好的途径。通过证券公司的引导，小贷公司的监管会更加法制，财务更加透明，投资者看得更清楚。

目前，小贷公司在新三板挂牌还存在一些技术障碍。比如，一些地方的金融办，作为小额贷款公司的行业主管部门，仍然不持开放态度。贷款公司挂牌新三板，担心小额贷款公司一旦参与资本市场，通过扩大股权资本，掌握更多资金，业务规模快速增长，行业风险扩大。这种想法其实是懒惰的想法。如果全国7000多家小贷公司中的大部分能够通过持牌的新三板参与资本市场，不仅可以通过资本市场的外部约束，让小贷公司的管理更加规范，还可以通过股权融资、债权融资等方式，扩大资金来源，更多更好地为中小企业提供更方便、更高效的融资，对于解决中小企业融资难问题很有好处规模企业。在此，我也呼吁各地金融办响应中央简政放权号召，推动全国优秀小贷公司在新三板挂牌上市，让市场来管理小贷。公司，使风险更可控。这对于解决中小企业的融资难问题很有好处。在此，我也呼吁各地金融办响应中央简政放权号召，推动全国优秀小贷公司在新三板挂牌上市，让市场来管理小贷。公司，使风险更可控。这对于解决中小企业的融资难问题很有好处。在此，我也呼吁各地金融办响应中央简政放权号召，推动全国优秀小贷公司在新三板挂牌上市，让市场来管理小贷。公司，使风险更可控。

告别孤军奋战，一起在舞台上高歌

宋光辉：在资产证券化中，小额贷款公司实际上做的是银行的资产业务，而基金公司或者保险机构作为投资人，做的是银行的负债业务。中间少了一个很关键的机构，就是类似于美国的投行。投资银行在资产证券化链条中起着核心作用，可以整合整个业务链条。但是，中国没有投资银行这样的核心机构。当一个企业由一个机构发起，由多个机构投资时，由于信息不对称，很可能会产生道德风险。

赵卫星：沉总（沈炳熙）刚才提到，设立一个专业的平台或机构来做小额贷款资产证券化，正是我们需要考虑的问题。如果只有一家公司这样做，背后需要克服的困难很多。虽然蚂蚁小贷今天已经做了一些尝试和探索，即将通过这些产品模式吸引成本更低的海外资金。但是，这背后还存在很多问题，包括产品增信、产品期限、产品进入资产包的方式等。我们希望与各家金融机构搭建一个平台，将资产放在一个平台下进行撮合，共同降低资金成本，实现利益共享。到底，

闫文涛（中诚信国际资信评估有限公司金融市场部总经理）：小贷资产证券化的资金成本非常高。有两个原因。首先是单位成本比较高，无法形成规模效应。搭建平台收购小贷资产，可以形成规模效应，一定程度上降低成本。其次，由于小贷公司质量参差不齐，尤其是市场对小贷风险的认识不足，资金成本也有所上升。在这种情况下，阿里的金融云可以达到三个效果。一是加大小额贷款资产同质化力度，二是推动小额贷款资产透明化，三是加大各项重点保障力度。所以，

张莉：我非常赞同沉总（沈炳熙）和大家提出的建立统一平台的机制。我们今天坐在这里，一个很重要的问题就是如何复制和推广阿里小贷的产品模式。阿里的优势在于非常强大的互联网平台和大数据分析能力，这是很多企业望尘莫及的。在风险监控和管理方面，单靠阿里的大数据是不够的，单靠资产管理公司、券商等管理人和监管机构也是不够的。我们需要建立一个统一的平台来集中数据和推广产品模型。，扩大市场规模，提升风控能力，建立行业统一标准。

搭建这个平台需要双轮驱动，一方面是政策支持，另一方面是技术突破。技术突破主要集中在三个方面。一是通过大数据把控贷前、贷中、贷后环节。二是通过数据挖掘优化产品结构设计。三是建立不良率计量管理的量化模型。这是产品的关键点。

张明星（山东汇众新金融发展有限公司资产管理中心总经理）：山东汇众新金融是山东省金融厅牵头的小额贷款公司综合服务平台。它成立于2014年9月。我们的平台有一个特殊性。我们的大部分股东来自小额贷款行业。所以我们最大的优势就是对股东自身背景的深入了解。我们想成为山东小额贷款公司与金融机构之间的专业平台。着力提升小额贷款公司的信用评级和风控水平。贷款公司和金融机构都可以在中间高度找到一个连接点。

（本文根据本报记者采访，结合《当代金融家》杂志社主办的“中国首届资产证券化对话·撮合平台第二次会议·小额贷款资产证券化”部分嘉宾发言综合整理而成。本文发表于《当代金融家》杂志2015年第3期）