比亚迪终止推进分拆BYD半导上市或指向二者过高的问题

比亚迪终止推进分拆BYD半导上市或指向二者过高的问题

作为比亚迪高调的分拆上市项目，相约近10个月的比亚迪半导体股份有限公司（以下简称“比亚迪半导体”）终于没能等来上市美梦，却落幕了通过撤回初始申请 本次 IPO 之旅。

11月16日，比亚迪（002594.SZ）发布公告称，终止分拆子公司比亚迪半导体在创业板上市。

比亚迪对此解释称：“为加快硅片产能建设，公司综合考虑行业发展形势和未来业务战略定位，统筹布局业务发展和资本运营规划。经过充分、周密的研究，公司决定终止本次分拆上市的推进工作。”

不过，市场多位消息人士指出，比亚迪分拆比亚迪半导体上市受阻的原因，或许仍指向两者关联交易比例过高导致的独立性问题。

自比亚迪半导体申报以来，其关联交易和独立性问题一直备受诟病。仅2021年，比亚迪半导体关联销售额就达到20.64亿元，占比超过60%。

如果比亚迪半导体因独立性问题上市失败，意味着关联交易占比较高的类似分拆上市项目也可能会受到监管部门的更多关注。

事实上，仍有部分在审分拆上市项目存在关联交易、类关联交易或其他依赖母公司的问题，比亚迪半导体终止注册也可能敲响警钟这样的项目。

现行的分拆上市政策已经限制了“母弱子强”的现象上市公司非公平关联交易研究，进一步收紧关联交易审查标准意味着“母强子强”的分拆经营子弱”也会增加难度。真正符合分拆条件的项目，也会变得更加“稀缺”。

01

灾难相关交易？

比亚迪半导体分拆上市止步于注册阶段，无异于给比亚迪推动旗下子公司独立上市的计划泼了一盆冷水。

不过，比亚迪仍有望推动比亚迪半导体的后续分拆：“待条件成熟时，公司将择机再次启动比亚迪半导体的分拆上市。”

单从基本面来看，业务涵盖功率半导体、智能控制IC等业务，主打IDM模式的比亚迪半导体在报告期内取得了足够的业绩。

2019-2021年营业收入分别为10.96亿元、14.41亿元和31.66亿元，归属于母公司的净利润分别为0.85亿元、0.59亿元和3.95亿元。

依托国内新能源汽车龙头比亚迪为母体，并在近几年需求旺盛的功率半导体领域实现国产化，比亚迪半导体IPO为何以退出告终，引发业内高度关注。行业。

对于撤回的原因，比亚迪解释称，因拟投产新项目，可能对未来资产业务结构产生影响，故选择撤回申请材料，择机重新申报。

不过，据市场多位消息人士透露，之所以终止比亚迪半导体，或许也指向了比亚迪与比亚迪之间的关联交易比例过高的问题。

“关联交易的比例太高了，如果放出来，对市场来说确实不是个好榜样。” 一位投资银行家评论道。

比亚迪半导体确实有比较高的关联交易规模，而且还在不断增加。

2019年至2021年，比亚迪对包括比亚迪在内的多个关联方的半直销分别为6.01亿元、8.51亿元和20.06亿元，占营业收入的比例分别为54.86%、59.02%和63.37%。%。

“一般来说，拟IPO的企业在上市前都会清理关联交易，将其降低到一个比较合适的比例，这种不减反增的情况比较少见。” 上海一位投行人士指出。

根据《关于IPO业务若干问题的解答》，控股股东与发行人关联交易对应的收入达到30%以上的，应当充分说明关联交易是否影响发行人的经营独立性等。 .

“比亚迪集团对各事业部（集团）实行独立考核，公司与关联方的交易遵循市场化定价原则。” 比亚迪半导体指出。

但即便是在公平交易的情况下，比亚迪半导体的收入依然依赖于比亚迪，并没有真正解决比亚迪半导体的独立性问题。

02

拆分窗口可能会变窄

分拆上市的独立性问题一直是业内关注的焦点。

中金公司曾指出，分拆上市的风险之一是分拆子公司的独立性。如果公司的经营、决策和人员不完全分离，就可能诱发不公平的关联交易。、利益输送乃至利润转移、逃债等问题，损害了中小投资者的利益。

事实上，比亚迪半导体等关联交易占比较高的分拆上市项目并不多见，但仍有部分项目具有“关联交易占比过高”的特点。

如同样在备案中的歌尔股份（002241.SZ）子公司歌尔微电子股份有限公司（以下简称“歌尔股份”），2021年关联交易金额为2.89亿元，占仅售2.89亿元。有10%左右，但这个比例得益于其在申报前夕的“闪电瘦身”。

此前2019年和2020年，歌尔微的关联营收分别高达13.34亿元和27.66亿元，占营收的51.98%和87.53%。

不仅如此，歌尔威2019年和2020年的关联收购也分别高达15.77亿元和13.02亿元，占比分别为79.64%和53.07%。这一数据也被压缩到2021年，申报年度为7400万元，占比降至2.88%。

之所以能够在短时间内完成关联交易清理，是因为葛尔威在申报上市前夕对签约主体进行了“闪电置换”。

2021年之前，歌尔与其母公司歌尔之间发生了大量的歌尔关联交易，后者向歌尔出售微电子元器件，最终用于苹果无线耳机的生产。

不过在2021年分拆上市启动之时，歌尔与歌尔的合约关系将直接转移到苹果作为终端，这也将让苹果取代歌尔成为歌尔新的最大公司。客户。

数据显示，歌尔维2020年对苹果的销售额仅为6500万元；而2021年合约转让完成后，歌尔维对苹果的销售额更是飙升至17.68亿元，占比过半。

通过合同的转让，葛尔威似乎解决了关联交易比例过高的障碍；但从实质重于形式的原则来看，格尔维对苹果营收的飙升，依然来自于母公司的“转让”。单一”的贡献依赖。

因此，从业内来看，通过订单转让满足关联交易比例要求的歌尔股份，可能仍存在较大的独立性障碍，尤其是在歌尔股份持续失去苹果无线耳机订单的情况下，歌尔股份的业绩预期或将进一步提升。受影响。

“分拆的初衷是让母公司更好地专注于主业，但现实情况是，母公司和子公司可能处于同一个产业链上，母公司有可能位于行业下游，子公司位于行业上游，两家公司共享同一个供销渠道很正常，但如果母公司出了问题，子公司可能就很难了共享同一个频道以远离它。” 一位南方投行人士指出。

类似戈尔韦的案例并不少见。

今年7月撤回创业板IPO申请的美智光电科技股份有限公司（以下简称“美智光”）也有类似情况。

作为美的集团（000333.SZ）拟分拆的子公司，美光主要为住宅和酒店提供照明和智能预装产品。

2019年至2021年，美光对美的集团及其关联方的销售额分别为2.36亿元、1.88亿元和1.97亿元，占比分别为33.71%、23.86%和21.27%。

在解决关联交易的方式上，米之光和葛尔维几乎如出一辙。

2019年，在关联交易未清算的情况下，美光从美的集团及其关联方获得的收入为2.36亿元，占比33.71%。

2020年开始，美光开始逐步暂停通过美的集团对外销售，转而直接与终端客户签订合同，这也使其2020年至2021年的关联方销售收入分别减少至1.88亿元和1.97亿元。占比也分别下降至23.86%和21.27%。

即便如此，美光与美的集团仍有不少重叠客户，其中就包括碧桂园，这也被视为美光对美的集团潜在依赖的一个信号。

在业内看来，比亚迪半导体的注册进度戛然而止，即对母公司业务依赖性较大的拟分拆上市项目的运作将面临更严格的独立审查。

从过往案例来看，关联交易和类关联交易占比较高的分拆上市项目往往具有“母强子弱”的特点，即子公司不得不依托依靠母公司强大的业务、原材料或客户资源来发展业务，因此独立性也存在争议。

然而，作为“母强子弱”的另一面，“母弱子强”一直是分拆上市政策的制约对象。上述两种情况同时受到限制后，客观上将进一步提高分拆上市的门槛。

根据中国证监会2022年初颁布的《上市公司分拆规则（试行）》，对于分拆子公司进行独立IPO的上市公司，“扣除子公司净利润后，最近三个会计年度按股权分拆，累计归属于上市公司股东的净利润不低于6亿元。”

“母强子弱，子公司将缺乏独立性，更多依赖母公司；反之，母弱子强，则容易导致子公司空心化。母公司业务反复出现证券化问题上市公司非公平关联交易研究，容易引发市场投机和过度融资现象。” 北京某上市券商投行人士表示，“不过，当两种模式同时受限时，客观上可能会提高整个分拆上市的操作门槛。未来，更多的分拆上市项目需有强母，子强'特性。”