发布时间:2021-07-18 15:19:33 文章来源:互联网
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K12学历教育路向何方?

    当前,监管导向是K12学历领域增长核心的影响因素。黑天鹅之后的教育行业将如何走向?我们以天立教育(01773.HK)、睿见教育(06068.HK)和成实外教育(01565.HK)为例来分析K12学历教育行业的未来趋势。
 
    有几个值得思考的问题:K12学历行业,这条产业链近期的数据变化,反映了背后何种的经营逻辑?从关键经营数据来看,怎样的业务布局,才能带来长期的竞争优势?目前这个赛道的状况,到底是杀估值、杀业绩,还是杀逻辑?
 
    基本面比较
 
    天立教育主要位于西部地区。拥有32所K12学校(占总收入的96.8%),5间K12培训中心,2间学前班培训机构,3间特许早教中心。
 
    睿见教育是华南地区龙头的K12教育集团,拥有14所K12学校。收入100%来自于K12学校。
 
    成实外教育主要位于四川省。拥有34所K12学校,4所幼儿园,3所大学,2所培训机构。其中,K12教育学费收入占总学费的83.6%。
 
    近期营业收入增速方面,天立教育>睿见教育>成实外教育。三家的增长趋势接近,但睿见教育的波动明显大于另外两家,主要来自于并购导致的基期效应。天立教育整体增速相对于成实外教育更快,是因为拓展速度更快。2017年天立共有12所K12学校,截至2020年底共有32所,增长167%,同期成实外教育K12学校增长90%。
 
    天立教育之所以能比另外两家的收入增速增快,主要是由于它主要定位三四线城市,特别是西南部地区,当地财政收入较少,地方更愿意通过引进优质学校资源来带动当地的教育需求。
 
    成实外定位一二线城市,睿见主要在华南地区,因此,天立教育的政府补贴为9.24亿元,远大于另外两家企业。
 
    从整个学校的投资成本来看,地方补贴往往能够达到50%-100%,35%来自于银行贷款,15%来自于自有资金,因此天立的扩张速度较快。
 
    归母净利润增速来看,天立教育>睿见教育>成实外教育。天立教育净利润增速好于营业收入增速,主要是因为地方补贴扣减运营成本。而睿见教育2019年年度增速较低,主要是因为财务成本同比增长670.75%,贷款用于收购粤东学校及潍坊学校。成实外教育2019年开始归母净利润增速慢于营业收入增速,主要受到学校新开食堂影响,毛利率有所降低。2020年净利润率增速转负,受到行政开支增长147.5%影响,主要由于一是向四川外国语大学支付1.25亿元使独立学院转设为民办,二是额外招收行政员工。
 
    从2020财年收入来看,天立教育实现营业收入12.98亿元,同比增长41.46%;归母净利润3.79亿元,同比增长42.97%。2020年下半年,实业营业收入7.27亿元,同比增长51.77%;归母净利润1.71亿元,同比增长41.32%。当前有32所学校,已经签订可新开学校12所,根据2020年度股东大会披露,未来公司还会保持每年5-10所的新开。但目前新政影响下,新开K12学校逻辑可能存疑。
 
    睿见教育2020年年度(2019年9月1日至2020年8月31日)实现营业收入17.93亿元,同比增长6.61%;归母净利润5.12亿元,同比增长42.4%。2021年中报实现营业收入10.91亿元,同比增长17.02%;归母净利润3.25亿元,同比增长21.91%。目前有14所K12学校,未来3年希望发展到30个学校,对应CAGR为28.92%。同样,在新政下,新开K12学校逻辑存疑。睿见教育进入民办高等教育市场,如四川省的巴中光正科技学院,该学院可以容纳6000名学生,预计将于2022年9月开始运作。
 
    成实外教育2020年度实现营业收入18.45亿元,同比增长23.56%;归母净利润2.25亿元,同比下滑43.23%。2020年下半年,实业营业收入9.59亿元,同比增长28.55%;归母净利润-0.19亿元,同比下滑-111.8%。公司未披露具体的开设学校计划,2021年资本投资主要集中于:大学投资,目前有900亩土地,规划用地需1500亩土地;K12教育板块资本投资控制在2亿-3亿元,仅占到近三年平均资本开支的30%。
 
    整体来看,三家中,天立此前在K12学校的扩张上较为积极,因而当前受到政策的潜在冲击也是首位,睿见、成实外开始转型向高校,其中成实外的高校布局更早。
 
    监管的影响
 
    监管导向到底产生怎样的影响?K12学历教育面临什么挑战?未来经营策略将如何调整?
 
    2021年5月14日《民办教育促进法实施条例》正式出台,于9月1日起正式施行。整体来看,对民办高等教育和职业教育持支持态度,而对K9学校(关联交易、协议控制、兼并收购、招生、教材等)增加了诸多限制。
 
    从市场反应来看政策冲击的影响,这个赛道属于“杀逻辑”的状况,在经营方面做有效调整之前,短时间内可能较难恢复。
 
    那么,当前K12学历教育中的企业如何应对政策变化?答案:只能转型向非义务教育。
 
    比如,天立教育表示,公司已经在战略上做了调整。高中人数占比开始提高,义务教育和非义务教育人数的理想占比情况是1:1。同时,公司表示未来不会减少K9学校数和学生数,也就是说未来新开学校和学生的增长重点放在了高中阶段。
 
    目前,天立教育高中总人数为1.2万人,占到总学生人数的21%;睿见教育高中总人数为1.35万人,占到总学生人数的22.5%;成实外教育高中及以上学历人数为3.05万人,占到总学生人数的52.42%。
 
    招生比较
 
    K12学历教育行业,是得学生者得天下的行业,学生的获取主要来自于企业的升学能力。
 
    从现有学校来看,成实外教育>天立教育>睿见教育,但从远期规划方面,由于四川针对K12学历教育的新政,其扩张计划存疑,还需要跟踪观察。
 
    从学生数量来看,睿见教育>天立教育>成实外教育。其中,天立教育的增速快。
 
    从平均学费来看,成实外教育>睿见教育>天立教育。高中阶段平均学费,成实外国内课程学费为3.56万元,国外课程为8.51万元;天立教育为2.19万元,睿见教育未单列披露。
 
    从师生比来看,天立教育>睿见教育>成实外教育。其中,天立教育近几年的师生比逐渐提升,未来为了教学效果势必增加老师。
 
    以2020年数据来测算,单个学生带来收入方面,天立、睿见、成实外分别为2.27万元、2.98万元、4.61万元。人均创利方面,分别为0.66万元、0.85万元、0.56万元。
 
    单学生创收、创利,能够部分反映学校的经营效率。从数据来看,睿见的综合创收、创利能力均较高,天立其次。成实外创收较高,但创利较低,此处后续还需调研询问具体情况。
 
    从教学能力来看,成实外教育>天立教育>睿见教育。其中,睿见教育并未披露整体的本科率和一本率,以调研情况来看,2020年,东莞市光明中学的一本率为55.2%。此外,成实外教育2020年有55名毕业生获得清华或北大的录取;87名学生获得QS100大学录取。
 
    从杠杆比例、偿债能力来看,天立教育>睿见教育>成实外教育。天立教育后续快速开设学校依然有一定保障。

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